华尔街见闻 作者： 祁月    R6y微商品牌网

千万别忽略美联储昨天的一个细小举动。R6y微商品牌网

除了将联邦基金目标利率区间上调至1.75%-2%之外，美联储还将用于控制联邦基金利率的超额准备金利率（IOER）提高了20个基点，而不是常规的25个基点，至1.95%。R6y微商品牌网

美联储主席鲍威尔称，超额准备金利率20个基点的调整属于“小幅度技术性调整”。R6y微商品牌网

这个小小的变化虽然是“技术性的”，但它可能表明，美联储将无法像市场普遍预期的那样收缩资产负债表。R6y微商品牌网

超额准备金利率是美国的商业银行用来存放在美联储的准备金利率。为了鼓励银行存入准备金，从2008年10月开始，美联储开始对这一部分资金支付利息。R6y微商品牌网

当年12月，美联储将联邦基金目标利率区间下调至0-0.25%，这使得超额准备金利率从金融危机前的利率走廊下限变成了上限。而隔夜逆回购利率（RRP）变成了事实上的利率走廊下限。R6y微商品牌网

美联储的新烦恼：有效基金利率逼近利率走廊上限R6y微商品牌网

为何这次对超额准备金利率的调整幅度小于以往？R6y微商品牌网

英国金融时报称，主要因为有效基金利率（EFFR）近期开始向着利率区间的上端移动。自从2015年下半年开始加息以来，有效基金利率一直低于利率走廊上限平均10个基点。然而，今年这一差距大幅收窄至5个基点——它正稳步抬升：R6y微商品牌网

R6y微商品牌网

这是一个令决策者烦恼的变化。“有效基金利率正从利率走廊的中间位置向上飘移，这让美联储官员们很烦恼。没有一家央行希望失去对它的控制。”Gam首席经济学家Larry Hatheway解释说。R6y微商品牌网

美联储在隔夜的一份补充声明中似乎也证实了这一点：将联邦基金目标利率区间的提高幅度高于超额准备金利率5个基点“旨在促进联邦基金利率良好地运行在利率目标范围的中间区域”。R6y微商品牌网

这种变化有着重要影响。金融时报称，随着联邦基金利率被数次加息推高，它会慢慢地从金融体系中“榨取”超额准备金。这已经开始对短期货币市场产生超出预期的影响。R6y微商品牌网

有效基金利率走高说明什么？缩表并不容易R6y微商品牌网

彭博社宏观策略师Cameron Crise认为，美联储可能正在失去对有效联邦基金利率的控制，他们的关注点将会抢先一步转移到资产负债表上。R6y微商品牌网

要理解这一点，需要先了解美联储的利率控制机制。R6y微商品牌网

在金融危机爆发之前，美联储一直通过控制联邦基金利率来控制联邦基金市场上的流动性。如果想提高利率，美联储就通过向各大银行出售其持有的国债来吸收金融体系中的流动性；反之，则反。R6y微商品牌网

然而，金融危机改变了美联储的常规做法，使得他们被迫改变了控制短期利率的操作框架。R6y微商品牌网

为应对金融危机，美联储采取了QE政策，从银行大量购买国债，从而给金融体系注入流动性，其资产负债表也随之膨胀。然而，庞大的富余资金，也就是超额准备金迫使美联储开始使用超额准备金利率和隔夜逆回购利率来控制联邦基金利率。R6y微商品牌网

自从去年以来，美联储为了推动货币政策正常化而开始缩减其资产负债表，方法是逐步减少重新投资到期国债的规模。截至上周三，美联储持有的资产总额从先前的4.5万亿美元降到了4.32万亿美元。R6y微商品牌网

虽然美联储官员对其资产负债表缩减幅度保持缄默，但金融时报援引一些经济学家和分析师的话称，有效基金利率逐步走高可能表明，充斥在联邦基金市场上的超额准备金并没有之前估计的那么多，过剩流动性的规模可能被高估了。R6y微商品牌网

这可能意味着，美联储或许无法像一些人曾与其的那样缩减其资产负债表。R6y微商品牌网

对于美联储的缩表行动使得联邦基金市场上的流动性减少，继而令有效基金利率逐步抬升的说法，一些分析师持怀疑态度，他们认为更有可能是其他力量在推动这一利率攀升。R6y微商品牌网

Evercore ISI全球政策和央行策略部门负责人Krishna Guha认为，相比于缩表操作，更有可能是其他地方的利率上升导致有效基金利率走高，比如银行间货币市场和短期国债收益率，这些利率走高主要是由于今年国债新发行的规模激增，以及美国企业大规模汇回海外利润所致。R6y微商品牌网

美联储面临的问题是：他们只能通过观察有效基金利率与预估的超额部分是否一致来推断准备金需求曲线。从某种意义上说，他们好像是一辆巴士的乘客，而不是完全控制方向的司机。R6y微商品牌网

这可能迫使美联储下一步开始考虑缩表的规模。R6y微商品牌网